Restriction budgétaire ou inflation galopante – AIER

Jérôme Powell

Le président de la Réserve fédérale, Jerome Powell, a lancé un programme d'assouplissement quantitatif (QE) en mars. Les programmes de QE combinent généralement l'expansion monétaire et le paiement d'intérêts sur les réserves excédentaires pour compenser l'influence de l'expansion sur l'activité économique. Mais, contrairement aux précédents programmes de QE, l'expansion de Powell a permis une augmentation de M2 ​​de plus de 18%.

L'expansion agressive a soutenu les hausses de prix après une forte baisse de l'inflation annualisée de 5% en mars et de près de 10% en avril. En juin, l'inflation annualisée est passée au-dessus de 6%, un renversement brutal. Si cette tendance se poursuit pendant quelques mois, Powell doit faire un choix. À mesure que le revenu nominal revient à la tendance, en grande partie grâce au soutien de la politique monétaire, Powell devra soit augmenter les taux d'intérêt, soit permettre à l'inflation d'augmenter. Si la hausse des taux d'intérêt peut être pénible à court terme, laisser l'inflation devenir incontrôlable pourrait ancrer les anticipations d'inflation, entraînant des dommages irréversibles.

Bernanke et Yellen n'ont jamais été confrontés à un tel dilemme. Ils ont réussi à empêcher l'expansion de la base monétaire d'affecter la quantité de monnaie mesurée par M1 ou M2. La Fed de Powell a lancé un programme de prêts directs aux entreprises. Il a également soutenu l'expansion budgétaire qui a abouti au versement de chèques de relance et à l'expansion des allocations de chômage, dont une grande partie a été épargnée par les bénéficiaires.

Alors que la récente flambée de cas de COVID-19 dépasse son pic, les États reprendront leur réouverture. L'activité commerciale reviendra. Et, à mesure que les attentes s'améliorent, les gens commenceront à dépenser les fonds qu'ils détiennent actuellement. Si Powell veut empêcher l'inflation de décoller, il devra assurer le marché qu'il ne poursuivra pas l'assouplissement monétaire qui soutient les taux d'intérêt bas.

Le choix

Dans un avenir pas si lointain – probablement avant la fin de l'année – Powell devra laisser les taux d'intérêt augmenter. S'il ne le fait pas, les investisseurs interpréteront probablement l'augmentation de M2 ​​comme un manque de préoccupation pour l'inflation. Powell a exprimé son engagement à l'assouplissement et a appelé à un soutien budgétaire continu car la reprise n'a pas tout à fait décollé. Cependant, l'augmentation de la dette liée au soutien budgétaire place la Réserve fédérale, le Trésor américain et l'économie dans son ensemble dans une situation précaire.

Le gouvernement fédéral, avec le soutien de la Fed sous forme de QE, a continué à augmenter son endettement. La dette fédérale dépasse maintenant 26 billions de dollars. À titre de comparaison, le PIB nominal en 2019 était de 21,7 billions de dollars et le PIB annualisé de 19,4 billions de dollars au deuxième trimestre de 2020.

Si les taux d'intérêt augmentent, le fardeau de la dette américaine augmentera considérablement. Un taux moyen payé sur la dette publique de seulement 5% équivaudrait à plus de 1 billion de dollars en paiements d'intérêts annuels. Étant donné que le gouvernement fédéral perçoit généralement des recettes fiscales dont la valeur est comprise entre 15 et 20% du PIB, un taux de 5% consacrerait un quart à un tiers des recettes fiscales au paiement des intérêts sur la dette nationale. Des taux supérieurs à 5%, bien que moins probables, seraient beaucoup plus douloureux.

Les marchés financiers commencent à s'inquiéter. Fitch a récemment révisé sa notation des États-Unis de stable à négative, bien que la note reste actuellement au plus haut niveau de Fitch, AAA. Les notations S&P ont abaissé la dette américaine à AA + en 2011, nous ne sommes donc pas exactement en territoire inconnu. Mais l'ajout d'un autre démérite n'est pas encourageant.

L'indice du dollar américain est également en baisse constante au cours des derniers mois. Peut-être s'agit-il simplement d'un échec sans incident dans les données. Mais il convient de prendre en compte les risques potentiels à la baisse qu'entraîne l'actuel accord budgétaire et monétaire.

Politique monétaire et attentes d'inflation

Une inflation à deux chiffres, bien que peu probable, détruirait les anticipations d'inflation. Et, comme nous l’avons appris du mandat de Paul Volcker, rétablir cet ancrage n’est pas facile. Volcker n'a pu apprivoiser les anticipations d'inflation qu'en s'appuyant contre le vent, ce qui a permis à l'objectif des fonds fédéraux d'augmenter parallèlement aux attentes d'inflation. La politique, bien qu'efficace, a coûté cher. Le taux de chômage est passé de 6,0 pour cent en août 1979 à 10,8 pour cent en décembre 1982 et est resté au-dessus de 6,0 pour cent jusqu'en août 1987.

Tôt ou tard, Powell devra choisir. Il permettra soit de permettre aux taux d'intérêt d'augmenter à mesure que les perspectives s'améliorent, mettant ainsi fin à un niveau sans précédent de soutien aux dépenses fédérales. Ou alors, il tentera de maintenir des taux d'intérêt historiquement bas et de risquer que l'inflation devienne incontrôlable. Et, si l'inflation devenait vraiment incontrôlable, le dollar pourrait perdre son statut de monnaie de réserve internationale.

Pour être clair: il semble peu probable que le monde abandonne le dollar de si tôt, surtout si Powell s'engage de manière crédible à adopter une politique visant la stabilité monétaire plutôt qu'une politique donnant la priorité à l'expansion budgétaire. Mais, si cela se produisait, la dédollarisation aggraverait considérablement les problèmes auxquels Powell – et l'Amérique – sont confrontés.

Dans l'état actuel des choses, Powell ne semble pas disposé à augmenter les taux. Il a récemment annoncé qu'il maintiendrait le niveau actuel de soutien avec des taux à court terme proches de 0%.

L'inflation sous un régime de politique monétaire non conventionnelle

Le système actuel de politique monétaire non conventionnelle dépend de la capacité de la Réserve fédérale à payer des taux d'intérêt relativement bas pour empêcher la monnaie de base d'entrer dans le système financier. À des taux d'intérêt relativement bas, cette position est insignifiante. Le paiement des intérêts sur les réserves excédentaires équivaut actuellement à au plus 1 ou 2 pour cent de la base en circulation.

Si les taux d'intérêt devaient augmenter, cependant, la Réserve fédérale devrait payer davantage les banques pour éviter que l'argent qu'elle a créé ne se multiplie dans tout le système bancaire. Et si les taux augmentaient beaucoup, la Fed devrait payer beaucoup plus aux banques.

Le niveau actuel des réserves excédentaires s'élève à plus de 3 000 milliards de dollars, soit plus de 150 pour cent de la quantité de monnaie de base en circulation. Supposons que la Fed doive payer aux banques un taux de 10% pour détenir des réserves excédentaires sur une période d'un an. Le paiement des intérêts équivaudrait à 15 pour cent de la monnaie en circulation. Powell devrait soit tirer ce montant des revenus de la Réserve fédérale, soit augmenter encore la quantité de monnaie de base pour payer des intérêts suffisants. Si tirer des revenus n'est pas viable (scénario probable dans le cas de taux d'inflation à deux chiffres), la situation pourrait facilement devenir incontrôlable: la Fed devrait augmenter la quantité de monnaie de base pour empêcher l'offre existante d'entrer en circulation , ce qui exigerait alors une augmentation encore plus importante de la quantité de monnaie de base au cours de la période suivante, et ainsi de suite.

Une politique monétaire non conventionnelle ne fonctionne que si les anticipations d'inflation restent ancrées. Et les anticipations d'inflation ne restent ancrées que si le public s'attend à ce que le gouvernement fédéral rembourse honnêtement ses dettes. La position du gouvernement fédéral n'est pas encore ingérable, mais nous sommes plus près d'une crise qu'il ne semble prudent.

Si la Fed de Powell n'augmente pas les taux après la réouverture des gains de vitesse ou si le gouvernement fédéral ne met pas de l'ordre dans ses finances – ces deux facteurs ne sont pas indépendants – l'appétit des investisseurs pour le dollar américain et la dette libellée en dollars pourrait rapidement diminuer. Et, une fois qu'il y a un abus de foi, la confiance est difficile à réparer. Contrairement à l'épisode inflationniste de la fin des années 70 et du début des années 80, le niveau actuel des dépenses fédérales est beaucoup trop élevé pour être soutenu sans dépréciation monétaire si les taux d'intérêt montent à deux chiffres.

Jerome Powell et ceux qui dirigent la politique budgétaire choisissent entre deux voies: la responsabilité budgétaire ou l'avilissement monétaire. S'il est incapable de maintenir des anticipations stables de faible inflation, cette dernière voie l'attend.

James L. Caton

James L. Caton

James L. Caton est professeur adjoint au Département d'agro-industrie et d'économie appliquée et membre du Centre pour l'étude du choix public et de l'entreprise privée de l'Université d'État du Dakota du Nord. Ses intérêts de recherche comprennent la simulation basée sur les agents et les théories monétaires des fluctuations macroéconomiques. Il a publié des articles dans des revues savantes, notamment Advances in Austrian Economics et la Review of Austrian Economics. Il est également coéditeur de Macroeconomics, un ensemble d'essais et de sources primaires en deux volumes sur la pensée macroéconomique classique et moderne.

Caton a obtenu son doctorat. en économie de l'Université George Mason, sa maîtrise en économie de l'Université d'État de San Jose et son B.A. en histoire de l'Université d'État de Humboldt.

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