La Nouvelle-Zélande est une petite économie, mais c’est une sorte de tendance dans les banques centrales. Le pays a été parmi les premiers à adopter une cible d’inflation explicite. Le mandat du gouvernement de la Banque de réserve de Nouvelle-Zélande est de «maintenir l’inflation annuelle future entre 1 et 3% à moyen terme, en mettant l’accent sur le maintien de l’inflation future près du point médian de 2%» et de «soutenir un emploi durable maximal». En février 2021, le gouvernement a officiellement ajouté une clause au mandat de la RBNZ, lui ordonnant de prendre en compte les prix des logements dans la prise de décisions de politique monétaire. Le changement a attiré l’attention – et certains ont soulevé des sourcils – de la part des banquiers centraux du monde. Voilà de quoi il s’agit.
Qu’est ce qui a changé?
À l’instar de la Réserve fédérale américaine, la Banque de réserve de Nouvelle-Zélande (RBNZ) est chargée de maintenir des prix stables et de rechercher le plein emploi. Le 25 février 2021, le ministre des Finances, Grant Robertson, a annoncé que «la Banque devra prendre en compte l’objectif du gouvernement de soutenir des prix des logements plus durables, notamment en atténuant la demande des investisseurs pour le parc de logements existant afin de contribuer à améliorer l’accessibilité financière pour les acheteurs d’une première maison. » Avec cette annonce, la portée du mandat de la banque centrale a été étendue pour la première fois aux prix des logements. (Pour lire le mandat officiel de la RBNZ, cliquez ici.)
Qu’est-ce qui a conduit à ce déménagement?
Le gouvernement néo-zélandais a dû faire face à des pressions pour calmer le marché immobilier alors que le prix médian des logements augmentait de 22,8% de février 2020 à février 2021. La Première ministre Jacinda Ardern a déployé un programme de construction de 8 000 nouvelles maisons dans le cadre du budget 2020. Après que son parti travailliste ait remporté une victoire écrasante en octobre 2020, Ardern a renouvelé son engagement à augmenter l’offre de logements. Les critiques ont dit que c’était insuffisant. Le 22 mars, le Parti travailliste a annoncé de nouvelles initiatives politiques, ciblant les acheteurs d’une première maison. Ardern a relevé les seuils de revenu des programmes existants qui accordent des subventions et des prêts aux primo-accédants à la propriété et a ajusté les politiques visant à apprivoiser la demande d’immeubles de placement. Tout cela a contribué à la décision du gouvernement de faire appel à la banque centrale dans ses efforts pour rendre les maisons plus abordables.
Que signifie ce changement pour la banque centrale?
Le gouverneur de la RBNZ, Adrian Orr, a tenté en vain d’empêcher le mouvement. En décembre 2020, a-t-il déclaré, «l’ajout des prix des logements à l’objectif de politique monétaire serait unique au niveau international, ce qui pourrait rendre la politique monétaire moins efficace et avoir un impact sur l’efficience des marchés financiers.»
Le 4 mars 2021, Orr a minimisé les implications du nouveau mandat pour les futures décisions de politique monétaire. «Il est important de noter que les objectifs de mission du comité de politique monétaire restent inchangés. Nous restons concentrés sur le maintien d’une inflation des prix à la consommation faible et stable et sur la contribution à un emploi durable maximal. » Orr a signalé que la RBNZ est susceptible de poursuivre des objectifs de logement avec des politiques macroprudentielles plutôt que des hausses de taux. «Nous examinerons nos paramètres de politique de stabilité financière via nos outils prudentiels – comme les ratios prêt / valeur, les tests de résistance des banques et les exigences de fonds propres – par rapport à des types particuliers de prêts hypothécaires. Ceci est fait dans le but de modérer la demande de logements, en particulier de la part des investisseurs, pour assurer au mieux la durabilité des prix des logements. »
Dans son rapport sur la stabilité financière de novembre 2020, la RBNZ avait exprimé son inquiétude face à l’essor du marché immobilier. Le 1er mars 2021, il a rétabli les restrictions de prêt-valeur sur les prêts hypothécaires – cherchant à protéger les emprunteurs et la stabilité financière globale contre le risque potentiel d’une correction des prix à moyen terme.
Que signifie ce changement pour l’indépendance de la banque centrale?
L’annonce du changement de la mission de la RBNZ a fait grimper les rendements des emprunts publics à 10 ans en Nouvelle-Zélande, signalant peut-être que la prise en compte supplémentaire des prix des logements obligera la banque à relever les taux plus tôt que prévu. Cette préoccupation est peut-être exagérée, étant donné l’engagement d’Orr à utiliser des outils macroprudentiels plutôt que des ajustements de taux d’intérêt pour aborder le logement. Cependant, les économistes ont également exprimé des inquiétudes quant à la formulation de la modification du mandat. Cameron Bagrie, fondateur de Bagrie Economics, a déclaré au Financial Times: «L’utilisation des expressions« politique gouvernementale »et« objectifs gouvernementaux »en relation avec les prix des logements risque d’empiéter sur l’indépendance de la RBNZ. Ils auraient juste dû dire que les prix des logements devraient être une considération, une mention explicite de ce qui se passe déjà. Je pense que le lier à la politique / aux objectifs du gouvernement va trop loin.
Les banques centrales devraient-elles tenir compte des prix des actifs dans l’élaboration de la politique monétaire?
Lors de l’élaboration de la politique monétaire, les banques centrales se concentrent généralement sur les prix des biens et des services, mais il leur est parfois demandé de prêter plus d’attention aux prix des actifs, tels que les maisons ou la bourse. Ce débat n’est pas nouveau; dès 2000, c’était un sujet de discussion mondiale – le deuxième rapport de Genève sur l’économie mondiale était intitulé «Prix des actifs et politique de la banque centrale».
Il y a longtemps eu des appels à utiliser les taux d’intérêt comme un outil pour faire éclater les bulles d’actifs. Cependant, dans son premier discours en tant que gouverneur de la Réserve fédérale en 2002, le futur président de la Fed Ben Bernanke a fait valoir qu’il était crucial d’utiliser le bon outil pour le travail lors de l’élaboration de la politique. «En règle générale, la Fed fera de son mieux en concentrant ses instruments de politique monétaire sur la réalisation de son objectif macro-économique – stabilité des prix et emploi durable maximal – tout en utilisant ses pouvoirs de réglementation, de surveillance et de prêteur en dernier ressort pour aider à assurer la stabilité financière. . »
Dans le même discours de 2002, Bernanke a directement abordé l’idée que la Fed devrait se mêler directement des prix des actifs: «Je pense que pour la Fed, être un« arbitre de la spéculation ou des valeurs sur les valeurs mobilières »n’est ni souhaitable ni faisable.» Cependant, les prix des actifs peuvent avoir des implications pour les objectifs mandatés par la Fed de plein emploi et de stabilité des prix – ainsi que pour sa responsabilité d’éviter la crise financière – de sorte qu’une banque centrale ne peut ignorer les développements sur ces marchés. Bernanke a préféré l’utilisation d’outils macroprudentiels pour faire face aux excès des marchés financiers, plutôt que des hausses préventives des taux d’intérêt. Identifier les bulles de prix des actifs est difficile et les apprivoiser avec les outils conventionnels de la politique monétaire a des implications pour la macroéconomie.
Cela est particulièrement clair si l’on considère l’ampleur du resserrement de la politique monétaire qui serait nécessaire pour contrôler de manière fiable les prix des actifs. Une étude de la Fed de San Francisco a révélé qu’il aurait fallu 8 points de pourcentage de resserrement monétaire entre 2002 et 2006 pour éviter complètement la bulle immobilière qui a précédé la crise financière mondiale de 2007-2009. Pour rappel, le taux des fonds fédéraux n’a pas été de 8 points de pourcentage au-dessus de son niveau d’avril 2021 depuis octobre 1990. Une politique monétaire qui se contracte aurait sûrement ralenti la reprise après la récession de 2001 et refoulé vraisemblablement l’économie en récession.
Pourquoi les bulles des prix du logement pourraient-elles être coûteuses?
Les coûts des hausses de taux préventives doivent encore être mis en balance avec les coûts de l’instabilité financière associée aux bulles des prix des actifs. Historiquement, des bulles coûteuses ont été associées à des booms du crédit, tandis que d’autres bulles sont moins dommageables. Les flambées des prix des logements peuvent être particulièrement dangereuses car elles sont fortement financées par l’octroi de crédit par le marché hypothécaire. Ces facteurs – ainsi que d’autres menaces à la stabilité financière – doivent être pris en compte par les banquiers centraux lorsqu’ils analysent l’équilibre des risques dans l’économie.
Cependant, le mandat confié à la RBNZ par le ministre des Finances semble avoir une priorité différente. Plutôt que de décrire les prix des logements comme une menace potentielle pour la stabilité financière, le mandat du gouvernement demande à la RBNZ de considérer les impacts de ses décisions politiques sur l’abordabilité du logement. Le gouverneur Orr a déclaré que la RBNZ devrait tenir compte des prix des logements en ce qui concerne la stabilité financière avec sa boîte à outils macroprudentielle plutôt que d’essayer de réduire les prix des logements pour les primo-accédants, un objectif mieux atteint en augmentant l’offre de logements et en ciblant une politique budgétaire.
Que dit la direction actuelle de la Fed sur les considérations de prix des actifs pour la politique monétaire?
Comme ses prédécesseurs, le président de la Réserve fédérale Jay Powell est sceptique quant à l’utilisation des taux d’intérêt pour faire face aux bulles de prix des actifs et préfère se tourner vers des outils macroprudentiels à cette fin. Lors d’une conférence de presse de janvier 2021, Powell a déclaré: «Nous ne comprenons pas vraiment le compromis entre si vous augmentez les taux d’intérêt et si vous resserrez ainsi les conditions financières et réduisez l’activité économique maintenant afin de lutter contre les bulles d’actifs et des choses comme ça – cela aidera même ? Cela causera-t-il plus de dégâts ou aidera-t-il? Je pense donc que ce n’est pas résolu. Et je pense que c’est quelque chose que nous considérons comme n’étant pas théoriquement exclu, mais pas quelque chose que nous ayons jamais fait et pas quelque chose que nous prévoyons de faire. Nous nous appuyons sur des outils macroprudentiels et autres pour faire face aux problèmes de stabilité financière. »
Dans sa déclaration actualisée de sa stratégie de politique monétaire, la Fed a déclaré qu’elle considérait la stabilité financière comme faisant partie de son évaluation des risques, et non comme l’un de ses principaux objectifs mandatés: « [S]La réalisation durable d’un emploi maximal et d’une stabilité des prix dépend d’un système financier stable. Par conséquent, les décisions politiques du Comité reflètent ses objectifs à long terme, ses perspectives à moyen terme et ses évaluations de l’équilibre des risques, y compris les risques pour le système financier qui pourraient empêcher la réalisation des objectifs du Comité. »
