Liquidité des marchés du Trésor et Réserve fédérale pendant la pandémie COVID-19 – économie de la rue de la Liberté

Liquidité des marchés du Trésor et Réserve fédérale pendant la pandémie de COVID-19

Bon nombre des mesures prises par la Réserve fédérale au cours de la pandémie de COVID-19 visent à remédier à une détérioration du fonctionnement du marché. Le Federal Open Market Committee (FOMC) a annoncé des achats de titres du Trésor et de titres adossés à des créances hypothécaires d'agences (MBS), en particulier, «pour soutenir le bon fonctionnement des marchés» de ces titres. Le mois dernier, nous avons montré dans cet article comment une métrique de fonctionnement pour le marché du Trésor, l'illiquidité du marché, a atteint des niveaux inhabituellement élevés en mars dans un contexte d'incertitude massive concernant les effets économiques de la pandémie. Dans cet article, nous étendons notre analyse jusqu'en avril et nous nous concentrons sur le début de 2020 en particulier pour mieux comprendre comment les actions de la Fed ont évolué par rapport aux évolutions quotidiennes du marché.

Les rendements diminuent au début de 2020

Les rendements des bons du Trésor ont diminué à un rythme modéré en janvier et pendant la majeure partie de février, le rendement sur dix ans ayant baissé de près de 60 points de base (de 1,92% à 1,34%) entre le 31 décembre 2019 et le 26 février (voir le graphique ci-dessous). L'indice boursier S&P 500 a généralement augmenté au cours de cette période et la volatilité des marchés financiers a été modeste. L'Organisation mondiale de la santé avait été informée de l'épidémie de COVID-19 le 31 décembre, mais le premier cas signalé aux États-Unis n'est arrivé que le 21 janvier et il n'y avait que 15 cas confirmés aux États-Unis au 23 février. de la pandémie a augmenté plus particulièrement fin février, avec une volatilité en hausse, des rendements en baisse plus marquée et le S&P 500 en baisse de 3% ou plus les 24, 25 et 27 février.


Liquidité des marchés du Trésor et Réserve fédérale pendant la pandémie de COVID-19

Les préoccupations économiques croissantes font plonger les rendements

Les inquiétudes croissantes concernant les effets de la pandémie ont fait chuter les rendements du Trésor entre le 26 février et le 9 mars, le rendement sur dix ans ayant plongé de près de 80 points de base de 1,34% à un creux record de 0,55%. La volatilité a également fortement augmenté et le S&P 500 a chuté de 7,6% le 9 mars, déclenchant un disjoncteur qui a temporairement interrompu la négociation. La liquidité du Trésor, qui avait montré peu de signes de tension jusqu'à fin février, a commencé à se détériorer, notamment le vendredi 6 mars et le lundi 9 mars, comme l'illustre l'élargissement des spreads bid-ask (voir graphique suivant).


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Les actions de la Réserve fédérale en réponse à la pandémie ont commencé au cours de cette période, le FOMC abaissant le taux cible des fonds fédéraux de 50 points de base le 3 mars compte tenu des risques pesant sur l'activité économique. La Fed a également augmenté la taille de ses opérations de repo, à partir du 9 mars, et a par la suite allongé les conditions des opérations, afin de soutenir le bon fonctionnement des marchés de financement.

Rendement des rendements dans la spirale de marge déclarée

Après une forte baisse, les rendements se sont brusquement inversés, le rendement à dix ans augmentant rapidement de 65 points de base (de 0,55% à 1,20%) entre le 9 mars et le 18 mars. La volatilité du Trésor a également augmenté, atteignant un sommet le 13 mars, et le S&P 500 a diminué , net, dans un contexte de volatilité anormalement élevée des actions. De plus, la liquidité du Trésor s'est détériorée, les écarts acheteur-vendeur (indiqués ci-dessus) et l'impact sur les prix (illustré ci-dessous) atteignant leurs niveaux les plus élevés depuis la crise financière de 2007-2009, principalement le 13 mars. Il y a également eu des dislocations de prix entre la trésorerie et les contrats à terme marchés, suggérant une rupture des relations d'arbitrage, comme discuté dans cet article.


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Les analystes du marché indiquent que le dénouement des transactions de valeur relative est un facteur contribuant à la hausse des rendements et à la forte volatilité des titres du Trésor à long terme. Les investisseurs à effet de levier qui ont acheté des titres du Trésor sur le marché au comptant et ont couvert le risque de taux d'intérêt avec des contrats à terme auraient commencé à dénouer ces positions à mesure que les prix à terme augmentaient, provoquant une augmentation de la volatilité et des marges et entraînant une spirale de marge classique. Un autre facteur a été la vente record d'obligations et d'obligations du Trésor par des investisseurs étrangers, y compris des banques centrales étrangères. Les concessionnaires ont supporté une partie des ventes sur le marché au comptant mais n'ont pas pu en faire plus en raison des stocks gonflés, des contraintes de bilan et des limites de risque internes dans un contexte de forte volatilité (voir ce discours). Certaines entreprises commerciales se sont retirées du marché dans un contexte de volatilité, réduisant encore la liquidité.

En réponse à l'aggravation des perspectives économiques, le FOMC a abaissé le taux cible des fonds fédéraux de 100 points de base supplémentaires le 15 mars dans une rare annonce de dimanche. Le FOMC a annoncé en même temps qu'il augmenterait ses avoirs en titres du Trésor d'au moins 500 milliards de dollars et ses avoirs d'agence MBS d'au moins 200 milliards de dollars pour soutenir le fonctionnement du marché et donc les flux de crédit vers les ménages et les entreprises. Comme indiqué précédemment, l'illiquidité était généralement au pire le jour de bourse précédant cette annonce (13 mars) et s'est donc améliorée à partir de ce moment. Le 17 mars, la Réserve fédérale a annoncé qu'elle allait redémarrer la Facilité de crédit aux courtiers « pour soutenir le bon fonctionnement du marché » en fournissant des fonds aux courtiers, qui sont des teneurs de marché pour le Trésor et d'autres titres, comme expliqué dans ce billet.

La liquidité s'améliore au milieu des achats massifs de la Fed

Après avoir atteint un pic local le 18 mars, les rendements ont de nouveau fortement baissé, le rendement à dix ans ayant chuté de plus de 50 points de base (de 1,20% à 0,67%) le 27 mars. La volatilité a fortement diminué au cours de cette période (en particulier après le 23 mars) , les écarts acheteur-vendeur se sont rétrécis, l'impact sur les prix a diminué et la profondeur du carnet d'ordres, qui avait atteint un creux le 12 ou le 13 mars (selon le titre), a commencé à se rétablir (voir le graphique suivant). Les marchés boursiers sont restés volatils, le S&P 500 ayant augmenté de 6%, en net, au cours de cette période.


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Cette période a vu le FOMC annoncer, le 23 mars, qu'il continuerait à acheter des titres du Trésor et des MBS d'agence «dans les montants nécessaires» pour soutenir le fonctionnement du marché et la transmission efficace de la politique monétaire. Au cours de la période de deux semaines commençant le 19 mars, les achats du Trésor de la Réserve fédérale ont atteint en moyenne 72 milliards de dollars par jour (voir le graphique suivant). Le marché est resté très volatil et non liquide dans les heures qui ont suivi l'annonce de ce matin, mais la volatilité et l'illiquidité ont ensuite diminué par rapport à leurs niveaux inhabituellement élevés le 24 mars et par la suite, selon la plupart des mesures pour la plupart des titres.


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Le marché se calme alors que les achats de la Fed se poursuivent

Les rendements sont restés relativement stables du 27 mars au 30 avril, le rendement sur dix ans étant resté pratiquement inchangé, en net, et l'écart-type des variations quotidiennes des rendements sur dix ans chutant à 5 points de base, contre 16 points de base sur la période Du 26 février au 27 mars. Les mesures de liquidité ont également continué de s'améliorer. Fin avril, l'impact sur les prix et la profondeur du carnet de commandes n'étaient pas encore revenus aux niveaux observés en janvier et début février, mais étaient comparables aux niveaux observés au milieu de la volatilité de la fin de l'été et du début de l'automne 2019. La volatilité des marchés boursiers a également fortement diminué au cours de cette période. période et le S&P 500 a augmenté de près de 15%.

La Réserve fédérale a engagé de nouvelles actions pour améliorer le fonctionnement du marché du Trésor fin mars et début avril. Le 31 mars, la Fed a annoncé le lancement d'une nouvelle facilité (la FIMA Repo Facility) pour permettre aux banques centrales étrangères de lever des dollars américains contre leurs avoirs en titres du Trésor américain auprès de la Fed, réduisant ainsi leur incitation à vendre des titres du Trésor américain à découvert. marché. Le lendemain, la Fed a annoncé une modification temporaire de sa règle du ratio de levier supplémentaire « pour atténuer les tensions sur le marché du Trésor résultant du coronavirus » en atténuant les effets des restrictions réglementaires qui pourraient restreindre la capacité des organisations bancaires à servir d'intermédiaires financiers.

Considérations en cours d'exécution ou hors course

Il est à noter que les preuves présentées ici sous-estiment probablement l'étendue de l'illiquidité du marché des bons du Trésor au début de 2020. L'analyse précédente concerne la partie la plus liquide du marché – le marché du courtier électronique intercalaire (BID) pour les billets et obligations en fuite. Les rapports de presse suggèrent que la liquidité s'est détériorée, en particulier dans les titres hors portefeuille plus âgés, qui se négocient par le biais de BID «vocaux» et sur le marché des concessionnaires aux clients. Les achats de la Réserve fédérale ont été concentrés sur ces titres hors course, comme décrit dans ces FAQ.

Avoir hâte de

La liquidité des marchés du Trésor s’est régulièrement améliorée après la mi-mars, les achats de titres de la Réserve fédérale ayant été réduits en conséquence. Mais l'économie résiste toujours aux effets de la pandémie, et les informations corrélatives continuent d'arriver à un rythme rapide. Ainsi, il n'est pas surprenant que le marché reste un peu moins liquide qu'au début de 2020, bien qu'à un niveau de liquidité similaire à celui observé en période de volatilité (bien que hors crise) en 2019. La manière dont le comportement du marché évolue restera un objectif permanent. vers l'avant.

Michael Fleming

Michael Fleming est vice-président du groupe de recherche et de statistiques de la Federal Reserve Bank de New York.

Comment citer ce post:

Michael Fleming, «La liquidité des marchés du Trésor et la Réserve fédérale pendant la pandémie de COVID-19», Federal Reserve Bank of New York Liberty Street Economics, 29 mai 2020, https://libertystreeteconomics.newyorkfed.org/2020/05/treasury-market-liquidity-and-the-federation-reserve-during-the-covid-19-pandemic.html.


Avertissement

Les opinions exprimées dans cet article sont celles de l'auteur et ne reflètent pas nécessairement la position de la Federal Reserve Bank de New York ou du Federal Reserve System. Toute erreur ou omission relève de la responsabilité de l'auteur.

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