Le nouveau monde courageux de la banque centrale

Il y a vingt ans, les banquiers centraux étaient fièrement bornés et conservateurs. Ils ont eu le mérite de se soucier davantage de l’inflation que du citoyen moyen et ont pris grand soin d’être obsessionnellement répétitifs. Comme l’a déclaré le futur gouverneur de la Banque d’Angleterre (BOE) Mervyn King en 2000, leur ambition était d’être ennuyeuse.

La crise financière de 2008 a brusquement anéanti cet objectif. Depuis, les banquiers centraux se sont occupés à développer de nouveaux instruments politiques pour lutter contre les incendies et conjurer les menaces émergentes. Néanmoins, beaucoup rêvaient secrètement de revenir au bon vieux temps du conservatisme prudent (avec la stabilité financière prise au sérieux).

Mais les récentes annonces de la Réserve fédérale américaine et de la Banque centrale européenne suggèrent qu’il n’y a pas de retour en arrière. Les banquiers centraux sont désormais désireux d’assumer la responsabilité des objectifs politiques auxquels ils se soustraient auparavant, en particulier la lutte contre les inégalités et le changement climatique.

Commencez par l’inégalité. S’il y avait une ligne rouge dans la délimitation des responsabilités entre les élus et les non élus, c’était que les choix de répartition, de concessions mutuelles appartenaient uniquement aux premiers.

Pourtant, la Fed a annoncé qu’elle allait désormais prêter attention aux «déficits» de l’emploi par rapport à son niveau maximum, au lieu des «écarts», comme précédemment. Selon le président Jerome Powell, la principale raison de ce changement est la prise de conscience qu’un marché du travail serré profite aux communautés à faible revenu et aux minorités ethniques. Ce n’est que lorsque le taux de chômage global est très bas que les personnes en marge du marché du travail bénéficient d’un accès nettement meilleur à l’emploi et de salaires plus élevés.

Les décideurs politiques savent depuis longtemps qu’une économie à haute pression profite aux non qualifiés et aux minorités, et la Fed a la particularité d’avoir un double mandat assigné par le Congrès pour parvenir à la fois à la stabilité des prix et au plein emploi. Ce qui est nouveau, c’est qu’au lieu de définir ses propres tâches en termes purement macroéconomiques, la Fed a maintenant indiqué sa volonté de participer à un effort collectif de lutte contre la pauvreté.

La raison, selon la Fed, est que l’écoute des citoyens l’a convaincue de l’hétérogénéité du marché du travail américain et des avantages de tester les limites à la baisse du chômage. Mais dans le monde d’hier, la Fed était fière d’être à l’abri de la politique et donc ne pas écouter les citoyens.

La BCE n’a pas encore achevé son examen de sa politique. Mais il est peu probable de tirer les mêmes conclusions. Alors que la Fed peut considérer une inflation plus élevée au Colorado comme un prix acceptable à payer pour un marché du travail tendu dans le Mississippi, la BCE ne peut pas fonctionner de la même manière. Les pays européens ont un appétit limité pour une telle solidarité. Au lieu de cela, les banquiers centraux européens envisagent de plus en plus de soutenir l’action climatique.

La BCE n’entre pas dans un nouveau territoire ici. Dans un discours historique de 2015, le gouverneur de la BOE de l’époque, Mark Carney, a souligné les risques de stabilité financière découlant du changement climatique et la responsabilité qu’ils imposaient aux régulateurs. Cette vision a fait des risques climatiques un sujet de préoccupation pour les autorités de surveillance du système financier.

Mais les banquiers centraux de la zone euro d’aujourd’hui vont plus loin. La présidente de la BCE, Christine Lagarde, a déclaré qu’elle avait l’intention «d’explorer toutes les voies disponibles pour lutter contre le changement climatique», tandis que sa collègue Isabel Schnabel a fait allusion à l’exclusion des obligations brunes des opérations de politique monétaire. Et le gouverneur de la Banque de France, François Villeroy de Galhau, a proposé d’appliquer une décote liée au carbone aux actifs acceptés en garantie.

Favoriser les actifs verts impliquerait de s’écarter de la neutralité du marché qui garantit une efficacité maximale de la politique monétaire. Elle franchirait également une autre ligne rouge en faisant de la BCE le maître d’œuvre d’une politique pour laquelle elle n’a pas d’autre mandat que la clause générale selon laquelle, sous réserve du maintien de la stabilité des prix, la banque centrale soutient les politiques de l’UE.

Pour les critiques orthodoxes, c’est un anathème. John Cochrane de la Hoover Institution (qui n’est pas un négationniste du changement climatique) accuse la BCE de s’engager dans un fluage de mission auto-défini. Le président de la Bundesbank, Jens Weidmann, est particulièrement peu enthousiaste. Et la Fed elle-même est beaucoup plus prudente que son homologue européen en matière d’action climatique.

Ce n’est pas un hasard si la Fed et la BCE s’aventurent sur un nouveau terrain. L’inflation ayant disparu, au moins temporairement, aucune des deux institutions ne veut être le grand prêtre d’une divinité oubliée. Leurs mouvements quasi parallèles sont révélateurs des changements tectoniques affectant actuellement les sociétés civiles et illustrent le désir des institutions politiques indépendantes de rester à l’écoute des préférences sociales afin de conserver leur légitimité.

Mais ces mouvements comportent des risques. La Fed est maintenant prise dans une impasse entre son propre engagement à tester les limites inférieures du chômage et le mépris de l’administration du président Joe Biden pour les dangers de fournir trop de relance économique. Il a peut-être lié les mains au mauvais moment.

Quant à la BCE, la justification de la stabilité financière pour écologiser ses politiques n’est que partiellement convaincante. Les bulles vertes sont également une menace. Et il y a aussi un risque de stabilité financière en accordant des crédits aux entreprises qui investissent dans des technologies décarbonées en supposant que les gouvernements fixeront le prix du carbone suffisamment élevé pour rendre ces investissements rentables à l’avenir. Les gouvernements ne tiennent souvent pas leurs promesses.

Cela ne veut pas dire que les banques centrales ne devraient rien faire. Les inégalités et l’urgence climatique sont des défis immenses que les institutions politiques ne peuvent ignorer. Mais il serait préférable de modifier explicitement les missions des banques centrales plutôt que de laisser les décideurs monétaires décider de la manière dont leurs tâches doivent évoluer.

Cela s’applique en particulier à la BCE, qui a un mandat de stabilité des prix extrêmement étroit en vertu du traité UE (la Fed, en s’attaquant aux inégalités, reste sans doute dans son mandat). Parce que les traités de l’UE sont si difficiles à modifier, la BCE a raison d’explorer et d’expérimenter. Mais les décisions concernant les objectifs de l’institution devraient en fin de compte incomber à ses principaux – les États membres.