La stratégie économique fonctionnera-t-elle?

Parce que même des entreprises prospères peuvent être tuées en quelques semaines par une récession de l'ampleur à laquelle le monde est confronté, les gouvernements des économies avancées ont réagi de manière remarquablement similaire à la crise COVID-19. Mais l'extension des lignes de vie de la liquidité aux entreprises privées et le soutien aux travailleurs inactifs supposent une courte crise.

Par:
Jean Pisani-Ferry

Date: 1 avril 2020
Sujet: Macroéconomie et gouvernance européennes

La crise du COVID-19 entraînant l'arrêt de la France, l'Insee, l'institut français des statistiques, place la baisse de l'activité économique par rapport à la normale à 35%. Il estime que la baisse de la consommation des ménages est d'une ampleur similaire.

Ces chiffres impliquent que chaque mois supplémentaire de verrouillage réduit le PIB annuel de trois points de pourcentage. Et les situations sectorielles sont évidemment pires: la production des entreprises est en baisse de 40%, la production manufacturière en baisse de 50% et certains secteurs de services sont au point mort. Ex ante les estimations pour l'Allemagne et le Royaume-Uni sont similaires et, le cas échéant, les chiffres correspondants peuvent être plus importants dans les économies dotées d'un secteur public plus restreint.

Parce que même des entreprises prospères peuvent être tuées en quelques semaines par un choc de cette ampleur, les gouvernements ont réagi de manière remarquablement similaire. Pour éviter les faillites, ils étendent les lignes de vie de la liquidité aux entreprises privées sous la forme de garanties de crédit massives et du report des paiements d'impôts (dont beaucoup ne seront jamais perçus). L'Allemagne, par exemple, déploie 400 milliards d'euros de garanties publiques pour s'assurer que ses banques renouvelleront les prêts en cours aux entreprises. Globalement, les régimes de liquidité fiscale de la zone euro pour les entreprises et les salariés représentent 13% du PIB.

De plus, les pays européens utilisent largement des mécanismes qui transfèrent temporairement au gouvernement la majeure partie de la masse salariale des entreprises contraintes d'arrêter ou de réduire la production. Les travailleurs conservent leur contrat de travail et, d'une manière ou d'une autre, la majeure partie de leur salaire, mais l'entreprise reçoit un soutien de l'État qui couvre presque tous les coûts. Contrairement aux licenciements, qui rompent les liens entre une entreprise et son personnel, de tels régimes permettent de maintenir les travailleurs à flot jusqu'à la réouverture de l'entreprise. De tels arrangements, lorsqu'ils existaient déjà, étaient généralement utilisés pour faire face à des crises sectorielles. Maintenant, ils ont été massivement étendus.

En l'absence d'un système d'assurance sociale étendu sur lequel s'appuyer, le plan de relance américain, adopté le 26 mars, a des objectifs similaires, mais une structure différente. Le gouvernement fédéral enverra des chèques aux contribuables à revenu faible ou intermédiaire, accordera des subventions aux petites entreprises, à condition qu'elles conservent leurs travailleurs, augmentera la durée de l'assurance-chômage et élargira l'admissibilité, et paiera 600 $ par semaine aux travailleurs licenciés et en congé . Il s'agit, dans l'esprit, d'un paquet très européen. Mais des différences marquées persistent: du 14 au 21 mars, les demandes hebdomadaires de chômage aux États-Unis ont grimpé en flèche d'un montant sans précédent – passant de 282 000 à 3,28 millions. Aucun pays européen n'a connu une réaction aussi brutale des entreprises face au choc.

Il est difficile d'évaluer si la stratégie sera efficace. Quelle que soit la taille du bouclier qui est étendu pour protéger les entreprises et les travailleurs, la dévastation est certaine. De nombreuses entreprises ont été prises au dépourvu par la crise, chargées de dettes et désormais sans perspectives. La liquidité les aide mais cela ne les sauvera pas de la menace d'insolvabilité. L'effondrement des marchés boursiers a réduit la valeur des garanties, laissant les emprunteurs plus fragiles et mettant les investisseurs à effet de levier en grand danger. Les banques accumulent à nouveau des créances douteuses.

De plus, de nombreux employés de concert, employés temporaires et nouveaux entrants sur le marché du travail se sont retrouvés sans revenu, tandis que la plomberie bureaucratique des nouveaux régimes d'assurance-chômage est un cauchemar opérationnel. Il y aura donc de très nombreuses victimes. Mais dans l'ensemble, l'approche adoptée est probablement la meilleure possible.

Est-ce une stratégie durable? Il est facile de faire les chiffres fiscaux. En supposant que le secteur des entreprises représente 80% de l'économie, que sa production est en baisse de 40% et que l'action gouvernementale vise à couvrir 80% de la perte de revenu correspondante, l'aide budgétaire devrait s'élever à 0,8 × 0,4 × 0,8 = 25% de la production d'avant la crise, soit un peu plus de 2% du PIB annuel par mois. Trois mois de blocage total ou partiel, suivis seulement d'une reprise progressive, pourraient ajouter une dizaine de points de PIB au déficit budgétaire.

C'est un très grand nombre, mais dans les conditions actuelles, les gouvernements peuvent se permettre de s'endetter profondément. Les taux d'intérêt étaient à des niveaux historiquement bas avant le début de la crise, pour des raisons essentiellement structurelles et resteront donc valables. De plus, les banques centrales du monde entier appuient leurs gouvernements et éviteront les crises de dette auto-réalisatrices. Dans ces conditions, d'importants déficits peuvent être tolérés, au moins à court terme.

La durabilité économique de la stratégie est davantage mise en question. Il vaut la peine de garder une entreprise sous assistance respiratoire pendant quelques semaines, car la laisser tomber serait une perte non seulement pour ses actionnaires et ses travailleurs, mais pour la société dans son ensemble. Les compétences, le savoir-faire et le capital immatériel propres à l'entreprise seraient définitivement perdus. Les gouvernements ont donc eu raison de ne pas hésiter. Mais cela sera-t-il toujours vrai après six mois? Ou neuf? Une entreprise qui est restée inactive trop longtemps risque de se retrouver criblée de dettes et elle a peut-être perdu sa valeur économique. Il faut admettre que la stratégie de conservation repose sur une crise relativement courte. C'est juste pour le moment, mais il faudra peut-être l'adapter à la lumière des événements.

Le problème le plus difficile est peut-être de savoir comment gérer la sortie du verrouillage après que la menace pour la santé publique a été maîtrisée et que la politique économique est à nouveau au centre de l'attention. Certains ont commencé à parler d'un plan de relance, mais l'offre pourrait bien rester limitée pendant quelques mois, tandis que la demande des ménages en biens et services contenue pourrait être considérable.

Comme après une guerre, des pénuries sont susceptibles de se produire, du moins dans certains secteurs. Et il est très difficile de prévoir si la demande globale sera excessive (en raison de l'épargne accumulée et de la consommation réprimée) ou déprimée (en raison de la peur, des pertes financières, de la dette et de l'effondrement du commerce international). La gestion de l'économie sera un exercice d'équilibre très difficile. Comme le dit le proverbe chinois, les décideurs devront traverser la rivière en sentant les pierres.


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