Ce poste fait partie d'une série en cours sur les facilités de crédit et de liquidité établies par la Réserve fédérale pour soutenir les ménages et les entreprises pendant l'épidémie de COVID-19.
À la mi-mars, la Réserve fédérale a annoncé une série de facilités de crédit et de liquidité visant à soutenir l'offre de crédit aux ménages et aux entreprises des États-Unis. Parmi les initiatives figure le mécanisme de financement du papier commercial
(CPFF) qui vise à soutenir le fonctionnement du marché et à fournir un filet de sécurité pour le marché du papier commercial. Le marché intérieur du papier commercial offre un lieu de financement à court terme aux entreprises qui emploient plus de 6 millions d'Américains. Les titres du marché du papier commercial représentent une classe d'actifs clé pour les fonds communs de placement du marché monétaire. Ce billet documente les bouleversements du marché du papier commercial qui ont motivé la création de cette facilité et suit l'amélioration ultérieure des conditions du marché.
Qu'est-ce que le papier commercial?
Le papier commercial est l'une des formes de financement les plus anciennes, remontant à l'époque coloniale, lorsque les lettres de change permettaient un transfert de fonds sûr et pratique entre le moment de l'achat et le paiement des marchandises. Aujourd'hui, le marché du papier commercial fournit un financement à court terme à un éventail de sociétés financières et non financières. Bien que le papier commercial soit un instrument à court terme, il est généralement émis dans le cadre d'un programme en cours. Il est souvent utilisé pour financer les besoins de trésorerie des entreprises de haute qualité qui changent tout au long de l'année (les entreprises de faible qualité ne sont généralement pas en mesure de financer via ce marché). Les investisseurs sur le marché du papier commercial comprennent des fonds de premier ordre et d'autres acheteurs qui recherchent des actifs à courte échéance.
Les sociétés non financières utilisent du papier commercial similaire à une ligne de crédit renouvelable pour financer la masse salariale, les comptes créditeurs et les achats de stocks, entre autres activités. Les banques et autres intermédiaires financiers utilisent du papier commercial pour financer les prêts et autres actifs. Avec environ 734 milliards de dollars de papier commercial en circulation à la fin de 2019, le papier commercial représente une source substantielle de financement à court terme pour les émetteurs nationaux non financiers et financiers.
Contexte du CPFF
En mars, les marchés financiers ont commencé à connaître des perturbations liées à l'apparition de COVID-19, et le marché du papier commercial n'a pas fait exception. Pour l'anecdote, les investisseurs du marché n'étaient pas disposés à accorder du crédit aux émetteurs, sauf à des échéances très courtes de moins de cinq jours. Comme le montre le graphique ci-dessous, cette disponibilité réduite de crédit a coïncidé avec des augmentations de l'écart de rendement, même pour les émetteurs les mieux notés – ceux dont la notation de crédit à court terme est A1 (Moody’s) ou P1 (S&P) – sur toute la gamme des échéances. Cette dislocation du marché a eu un impact négatif sur les sociétés qui devaient refinancer leur papier commercial arrivant à échéance à un moment où elles avaient un besoin urgent de liquidités pour financer les perturbations opérationnelles.
Qu'est-ce que le CPFF?
À la lumière de ces événements, le 17 mars, la Réserve fédérale a annoncé la CPFF. Le CPFF est une facilité de liquidité temporaire autorisée en vertu de l'article 13 (3) du Federal Reserve Act. Il est financé par des prêts de la Federal Reserve Bank de New York et comprend un investissement en actions de 10 milliards de dollars du Fonds de stabilisation des échanges du Trésor américain. L'installation a été annoncée le 17 mars et a commencé ses opérations le 14 avril. La CPFF utilise une structure similaire à l'installation CPFF mise en place à la suite de l'effondrement de Lehman Brothers à l'automne 2008. L'installation précédente a réussi à améliorer les souches dans le marché du papier commercial pendant la crise financière (voir cet article pour plus d'informations). Le CPFF soutient à la fois la liquidité du papier commercial à court terme, en offrant aux émetteurs hautement notés un débouché alternatif pour leur émission actuelle de papier commercial, et à plus long terme, car les émetteurs et les investisseurs peuvent être plus confiants quant à leur participation au marché, sachant que les émetteurs pourront reconduire le papier commercial en circulation. En fixant le taux auquel il achètera le papier commercial à un prix supérieur à celui du marché «normal», le CPFF se positionne comme un prêteur de dernier recours pour le marché du papier commercial A1 / P1, avec une utilisation qui devrait se dissiper à mesure que les conditions du marché se normaliseront. .
L'incarnation actuelle de la facilité est conçue pour fonctionner de concert avec la Facilité de liquidité des fonds communs de placement du marché monétaire (MMLF). En permettant aux émetteurs de racheter du papier commercial en circulation et de réémettre à l'aide du CPFF, le CPFF réduit la pression exercée sur les fonds du marché monétaire investis dans du papier commercial. Dans le même temps, en fournissant un soutien en matière de liquidité aux fonds du marché monétaire, le MMLF atténue la dynamique des ventes incendies, soutenant la liquidité du papier commercial. Pour plus de détails sur le MMLF, consultez cet article dans notre série d'installations.
Quel a été l'impact de l'installation?
Le graphique ci-dessus montre que, pour les émissions à plus courte échéance, les spreads à une semaine OIS (swap indexé au jour le jour) sur du papier A1 / P1 à une semaine ont commencé à diminuer immédiatement après l'annonce de la facilité le 17 mars, avec le spread sur les transactions commerciales non financières. papier passant de 112 points de base (bps) le 17 mars à 5 bps le 16 avril, et le spread sur le papier commercial financier passant de 38 bps le 17 mars à 0 bps le 16 avril. La réponse des spreads sur le papier commercial à plus longue échéance a été plus lent, les écarts à OIS à trois mois sur le papier commercial non financier A1 / P1 à trois mois commençant seulement à baisser le 25 mars de 220 points de base à 111 points de base le 16 avril. De même, les écarts à OIS à trois mois à trois mois le papier commercial financier des mois A1 / P1 a commencé à baisser le 26 mars, passant de 242 bps à 103 bps le 16 avril.
Bien que la facilité n'accepte que du papier commercial d'émetteurs notés A1 / P1 à la date d'annonce de la facilité, en stabilisant le marché A1 / P1, la facilité a également eu un impact positif sur le fonctionnement du marché et la liquidité pour les émetteurs moins bien notés, comme indiqué dans le graphique suivant. Comme sur le marché A1 / P1, les écarts de maturité les plus courts ont réagi immédiatement, l'écart sur papier commercial non financier passant de 311 bps le 17 mars à 87 bps le 16 avril, et l'écart sur papier commercial financier diminuant de 123 bps le 17 mars à 5 points de base le 16 avril. La réaction des écarts de maturité plus longs a été plus lente, avec une baisse modeste de 50 points de base de l'écart sur le papier non financier à trois mois au cours de la période du 17 mars au 16 avril.
En examinant plus en détail les émetteurs non financiers A1 / P1, nous pouvons examiner si les prix du marché pour les émetteurs des secteurs plus susceptibles d'être directement touchés par l'épidémie de COVID – tels que les compagnies aériennes, les grands magasins, les restaurants et les hôtels – ont évolué de la même manière quant aux émetteurs moins susceptibles d'être directement touchés. Le graphique suivant montre que, bien que les écarts sur le papier à une semaine aient diminué pour les deux ensembles d'émetteurs depuis l'annonce de la facilité, la baisse des écarts pour les émetteurs les plus directement touchés a été plus modeste. La facilité atteint ainsi son double objectif de soutenir la liquidité globale du marché du papier commercial tout en permettant aux acteurs du marché d'évaluer différemment les émetteurs avec différents profils de risque.
Soutenir la stabilité économique
Contrairement à l'utilisation du CPFF pendant la crise financière de 2007-2009, l'utilisation actuelle du CPFF a été relativement limitée. Néanmoins, le retour aux prix normaux du marché documenté ci-dessus signifie que la facilité fonctionne – fournissant un filet de sécurité mais à des conditions qui encouragent les émetteurs à rechercher un financement sur le marché public. Bien que les perturbations initiales du marché du papier commercial semblent s'être apaisées, l'installation est prête à aider à surmonter les perturbations supplémentaires qui pourraient survenir jusqu'à ce que les perturbations économiques liées au COVID soient résolues.
Nina Boyarchenko est officière au sein du groupe de recherche et de statistiques de la Banque fédérale de réserve de New York.
Richard Crump est vice-président du groupe de recherche et de statistiques de la Federal Reserve Bank de New York.
Anna Kovner est vice-présidente et responsable des politiques de stabilité financière au sein du Groupe de la recherche et des statistiques de la Banque.
Aussi dans le Liberty Street Economics Série Installations
Aider les gouvernements des États et locaux à rester liquides, 10 avril.
Facilité de liquidité des fonds communs de placement du marché monétaire, 8 mai.
Contenu connexe sur newyorkfed.org:
Vidéo: La facilité de financement du papier commercial, expliquée
Comment citer ce post:
Nina Boyarchenko, Richard Crump et Anna Kovner, «The Commercial Paper Funding Facility», Federal Reserve Bank of New York Liberty Street Economics, 15 mai 2020, https://libertystreeteconomics.newyorkfed.org/2020/05/the-commercial-paper-funding-facility.html.
Avertissement
Les opinions exprimées dans cet article sont celles de l'auteur et ne reflètent pas nécessairement la position de la Federal Reserve Bank de New York ou du Federal Reserve System. Toute erreur ou omission relève de la responsabilité de l'auteur.
