Ces graphiques de masse monétaire annoncent-ils une hyperinflation? – AIER

La Réserve fédérale a répondu à l’épidémie de coronavirus et aux verrouillages de 2020 par une expansion sans précédent de la masse monétaire. Dans de nombreux cas, une politique monétaire trop expansionniste a toujours conduit à des taux d’inflation élevés et à un effondrement économique. Les États-Unis connaîtront-ils le même sort d’inflation élevée et d’effondrement économique?

Explosion de la masse monétaire

Le ralentissement économique du premier semestre 2020 a été massif, tout comme la réponse de la Fed. La production économique américaine, mesurée en tant que produit intérieur brut (PIB) réel, a chuté à un taux annualisé de 31,4% au deuxième trimestre, le plus rapide jamais enregistré. La Fed a rapidement agi en abaissant ses objectifs de taux d’intérêt à presque zéro et en élargissant considérablement l’offre de monnaie de base.

Ces facteurs ont conduit à un bond considérable de la masse monétaire au sens large. La figure 1 montre les changements sur 12 mois du M2 depuis 1982. En 2020, le M2 a augmenté de près de 4 billions de dollars, de loin la plus grande expansion de l’histoire des États-Unis.

Certains prévisionnistes économiques prédisent que cette expansion monétaire sans précédent entraînera une inflation et des bulles d’actifs. En effet, les expansions monétaires rapides ont entraîné une hyperinflation et un effondrement économique dans un certain nombre de pays. Beaucoup pensent que les politiques trop expansives de la Fed ont créé des bulles sur les prix des actifs aux États-Unis dans les années 1920, 1990 et au début des années 2000.

Cependant, des affirmations similaires à la suite de la crise financière de 2008 se sont finalement avérées fausses. Au lieu d’une inflation élevée et de bulles de prix, l’économie a connu une décennie de faible inflation et de croissance économique inférieure à la moyenne. Peut-être que ces maux moindres sont le résultat le plus probable de notre situation actuelle.

Où est l’inflation?

Malgré une augmentation massive de la masse monétaire, les mesures du marché de l’inflation attendue restent relativement modérées. La figure 2 montre les prévisions des marchés financiers concernant les taux d’inflation moyens attendus au cours des 5 prochaines années, mesurés comme l’écart entre les rendements des bons du Trésor américain à 5 ans et des titres du Trésor protégés contre l’inflation (TIPS). Les anticipations d’inflation ont baissé en mars et se sont lentement rétablies au cours de l’été, atteignant 1,95% à la fin de 2020. Ces taux de marché indiquent qu’une inflation élevée n’est pas à venir, du moins pas dans les 5 prochaines années.

Pourquoi l’expansion monétaire massive n’a-t-elle pas stimulé les anticipations d’inflation? Examinons les changements dans les composants de M2 ​​et discutons pourquoi ils pourraient ou non entraîner une inflation anticipée plus élevée.

Qu’est-ce qui entraîne des changements dans la masse monétaire?

La figure 3 montre les niveaux de M2 ​​et ses principales composantes de début 2015 à fin 2020. Il y a deux choses à remarquer dans la ligne bleue représentant M2. Premièrement, l’augmentation du niveau de M2 ​​est beaucoup moins spectaculaire que le changement de M2 ​​illustré à la figure 1. Même si le changement en 2020 est sans précédent historiquement, il apparaît beaucoup plus petit par rapport à la quantité totale actuelle de M2. Deuxièmement, nous voyons que la majeure partie de l’augmentation de 2020 se produit en mars et en avril. Depuis avril, le taux de croissance n’est que légèrement supérieur à la moyenne d’avant 2020.

La figure 3 montre également les principales composantes de M2: monnaie, dépôts bancaires et fonds du marché monétaire de détail. Il apparaît que la variation de M2 ​​est presque entièrement motivée par l’augmentation des dépôts. Les fonds monétaires et monétaires de détail présentent des schémas similaires mais à des échelles beaucoup plus petites.

Ceci, bien sûr, soulève la question: qu’est-ce qui motive l’augmentation des dépôts?

Pour répondre à cette question, regardons de plus près les politiques monétaires de la Fed. La Fed dispose de deux outils principaux pour influencer la masse monétaire: le ciblage des taux d’intérêt, principalement par le biais des intérêts qu’elle paie sur les réserves bancaires, et l’achat et la vente de titres, appelés «opérations d’open market». Ces deux outils peuvent cependant avoir des effets très différents sur la masse monétaire et le système financier.

Lorsqu’elle achète des obligations sur le marché libre, la Fed injecte de l’argent dans le système financier. Dans le passé, la Fed a également utilisé cet outil pour faire monter ou baisser les taux d’intérêt. Depuis 2008, cependant, le taux d’intérêt sur les réserves est devenu le principal outil de la Fed pour influencer les taux d’intérêt, tandis que les opérations d’open market sont utilisées pour ajouter ou retirer de l’argent du système bancaire.

Opérations sur le marché libre

La figure 4 montre les avoirs en titres de la Fed de 2015 à 2020, ainsi que le total des dépôts dans le système bancaire et la mesure M2 de la masse monétaire. Les achats d’open market de la Fed semblent être le principal moteur de l’expansion des dépôts et de la masse monétaire.

Les dépôts et M2 augmentaient régulièrement jusqu’au début de 2020, tandis que les avoirs en titres de la Fed étaient stables et en baisse en 2018 et 2019. Pendant le ralentissement économique de mars et avril 2020, la Fed a commencé son expansion monétaire massive en achetant 2 billions de dollars de bons du Trésor et de prêts hypothécaires -des titres adossés. Depuis, elle a poursuivi ses achats sur le marché libre mais à un rythme plus lent de 160 milliards de dollars par mois. Les achats de la Fed représentent la quasi-totalité de l’augmentation des dépôts et l’essentiel de l’augmentation de M2 ​​en 2020.

Taux d’intérêt et prêts bancaires

Alors que les opérations d’open market ajoutent de l’argent directement au système bancaire, les politiques de taux d’intérêt de la Fed ont normalement des effets plus importants sur la masse monétaire en raison de l’effet multiplicateur de la monnaie. La réduction des taux d’intérêt rend les prêts plus rentables pour les banques. Les nouveaux prêts augmentent le total des actifs de la banque et créent également de la nouvelle monnaie pour les emprunteurs, ce qui augmente le total des dépôts et la masse monétaire. Lorsque cet argent neuf est dépensé, il crée des dépôts dans une autre banque qu’il peut à son tour utiliser pour créer de nouveaux prêts. Ce processus se répète, ce qui «multiplie» l’effet des nouveaux dépôts dans tout le système bancaire.

Historiquement, le multiplicateur de monnaie a entraîné une augmentation totale de la masse monétaire beaucoup plus importante que l’injection monétaire directe provenant des achats de la Fed sur le marché libre. Cependant, cela n’a pas été le cas en 2020. La figure 5 montre les avoirs en titres de M2 ​​et de la Fed depuis le début de 2015 ainsi que le crédit bancaire total, qui comprend tous les prêts tels que les prêts immobiliers, les prêts aux entreprises et les cartes de crédit. Le crédit bancaire montre une légère hausse en mars 2020, mais il reste globalement stable par la suite. L’augmentation de mars était probablement due aux emprunts d’entreprises qui avaient besoin de liquidités pour survivre à la période de blocage plutôt que de soutenir la croissance ou l’expansion.

Pourquoi l’augmentation des dépôts n’a-t-elle pas été accompagnée d’une augmentation des prêts? Une explication possible est que la demande de prêts a été faible, mais les preuves de cette théorie sont au mieux mitigées. La demande de prêts commerciaux et industriels ainsi que de prêts à la construction et à l’immobilier commercial reste déprimée car la reprise économique semble avoir stagné. Ce problème est largement concentré dans les États avec des verrouillages et des restrictions commerciales plus graves, tandis que les économies des États avec moins de restrictions se sont largement redressées. La demande de prêts automobiles et de cartes de crédit a chuté au cours de l’été, mais a rebondi depuis. Mais la demande de prêts hypothécaires est à la hausse et les ventes de maisons neuves ont en fait augmenté au cours de l’été.

Le plus gros problème peut être l’offre limitée de prêts. Les banques hésitent à prêter en raison de l’incertitude économique mais aussi parce que la Fed les paie pour ne pas prêter. Lorsque la Fed paie des intérêts sur les réserves excédentaires des banques, elle incite les banques à détenir plus de réserves et à consentir moins de prêts. Plus le taux payé sur les réserves est élevé (par rapport au taux des titres sans risque à court terme), moins les banques sont susceptibles de prêter.

Suite à la crise financière de 2008, la Fed a utilisé le taux d’intérêt des réserves pour stériliser ses achats d’assouplissement quantitatif (QE). De 2008 à 2014, la Fed a acheté plus de 3,5 billions de dollars de bons du Trésor et de titres adossés à des hypothèques. Plutôt que de stimuler la production excédentaire et l’inflation comme le prévoyaient de nombreux économistes, les taux d’intérêt élevés sur les réserves ont amené ces fonds à être absorbés par les banques sous forme de réserves excédentaires. Cela avait l’avantage de prévenir une inflation excessive, mais aussi de ralentir le taux de croissance du PIB, qui n’était en moyenne que de 2,2%, un point de pourcentage en dessous de la moyenne américaine d’après-guerre.

La Fed peut-elle recommencer ou l’inflation est-elle inévitable?

Compte tenu de ces énormes expansions de la masse monétaire, certains pourraient penser que l’inflation est inévitable. L’histoire récente indique que ce n’est pas le cas. Après des milliers de milliards de dollars en QE de 2008 à 2014, la Fed a pu non seulement empêcher l’inflation galopante mais aussi réduire son bilan au fil du temps.

La figure 6 montre le bilan de la Fed de 2003 à la fin de 2020. La Fed a connu une croissance massive de fin 2008 à 2014 et à nouveau en 2020, mais son actif total s’est stabilisé puis a diminué de 2014 à fin 2019. De décembre 2017 à septembre 2019 , le bilan a diminué de 700 milliards de dollars, soit environ 15,5%. Cela n’a pas été fait par la méthode traditionnelle de vente de titres, mais simplement en permettant à certains de ses avoirs obligataires de mûrir, ce qui a lentement réduit la taille de son bilan.

La Fed sera-t-elle capable de contrôler l’inflation future et de ramener son bilan à une taille raisonnable? Il dispose des outils pour atteindre cet objectif en payant des intérêts plus élevés sur les réserves. Si l’inflation s’accélère, la Fed peut limiter les dégâts en augmentant simplement les taux d’intérêt.

Mais personne ne sait avec certitude si les responsables de la Fed choisiront de le faire. Au cours de la dernière décennie, une inflation contraignante s’est faite au détriment des prêts bancaires et de la croissance économique. La Fed est désormais confrontée à un dilemme similaire mais avec un bilan encore plus important qu’en 2014. Les responsables de la Fed auront-ils la volonté politique d’augmenter les taux d’intérêt et de limiter l’inflation avant que l’économie n’atteigne le «plein emploi», le cri de ralliement politique actuel?

Il existe également d’autres facteurs économiques et problèmes d’économie politique. Les États-Unis pourraient connaître une récession à double creux, auquel cas la Fed pourrait augmenter ses achats sur le marché libre. Ayant déjà abandonné les promesses des anciens présidents de la Fed d’éviter l’allocation de crédit, les futurs présidents de la Fed pourraient faire face à une nouvelle pression politique pour renflouer les entreprises non bancaires et les gouvernements des États et locaux. De telles actions élargiraient encore le bilan de la Fed, rendant plus difficile la réduction de sa taille et le contrôle de l’inflation.

Les indicateurs des marchés financiers suggèrent qu’une inflation élevée n’est pas probable. Même avec un bilan très important, la Fed a prouvé qu’elle pouvait contrôler l’inflation en payant des taux d’intérêt élevés sur les réserves bancaires. La question ouverte est de savoir si les responsables de la Fed choisissent de le faire.