Le rendement des investissements se résumera probablement à quelques gros problèmes imprévisibles cette année. Nous examinons comment ils pourraient bouleverser les attentes du marché.
Après une année de rendements démesurés pour les marchés des actions et des titres à revenu fixe, les attentes pour les rendements de 2020 se sont rapprochées de leurs moyennes à long terme: environ 5% pour les actions et des rendements de type coupon d'environ 2% pour les obligations de bonne qualité et 5 % à 6% pour les obligations plus risquées.
Qu'est-ce qui pourrait bouleverser ces attentes du marché? Nous voyons cinq perturbateurs potentiels.
1) Politique – Résultat opaque
Le plus grand «joker» de 2020: l'élection présidentielle américaine de novembre, dont l'issue se répercutera sur et influencera toutes les autres questions en 2021 et au-delà. Ces couches d'incertitude pourraient entraîner de grandes surprises – dans les deux sens. Pour les investisseurs, l'incertitude politique est l'un des risques les plus difficiles à mesurer car le résultat, ainsi que la réaction du marché, peuvent être très difficiles à prévoir. Par exemple, en ce qui concerne la politique monétaire et les changements de taux d'intérêt, les investisseurs peuvent deviner les résultats et les réactions des décideurs politiques à ces résultats et essayer d'attribuer des probabilités raisonnables pour différents scénarios. Les incertitudes politiques, en revanche, se prêtent généralement moins à la quantification car leurs résultats peuvent avoir une série d'effets en cascade sur d'autres questions.
2) Conflits commerciaux – dormants… pour l'instant
Le commerce a été un gros problème en 2019. En scindant les négociations entre les États-Unis et la Chine en un accord de phase 1 – ce qui confirme essentiellement une pause sur tout tarif douanier supplémentaire – et en poussant les questions plus profondes et plus substantielles dans un futur accord de phase 2 , le risque d'intensification des échanges commerciaux a été temporairement atténué. Appelez-le l'effet «olfactif» du commerce: il peut sentir mauvais, mais s'il ne s'aggrave pas, vous finissez par ne plus remarquer l'odeur. Ainsi, bien que l'incertitude commerciale reste élevée, tant qu'elle n'augmente pas, le frein négatif des négociations commerciales sera probablement limité cette année.
La politique commerciale est multilatérale et opaque. Les États-Unis et la Chine sont incités à faire une pause, mais il est douteux que le risque commercial soit dormant pour toute l'année 2020. Au milieu de l'année, le candidat démocrate émergera, clarifiant pour la Chine une alternative à Trump. À son tour, Trump peut à nouveau utiliser l'accélération de la rhétorique commerciale à son avantage pour sécuriser des parties de sa base. Les problèmes de la phase 2 sont les plus importants sur lesquels il continuera probablement de fonctionner, donc s'attendre à ce que l'incertitude commerciale reste faible tout au long de 2020 est un bon moyen de décevoir les perspectives du consensus.
3) Politique monétaire – «appropriée»
Certes, le changement de politique vers des baisses de taux d'intérêt a fini par être un catalyseur de rendement critique en 2019. Pour 2020, cependant, les perspectives politiques semblent globalement en suspens. La Fed indique que la politique est «appropriée» (à la situation) et à l'échelle mondiale, les anticipations de politique monétaire concernant de nouvelles réductions en Europe, dans les pays émergents et au Japon se sont atténuées.
L'orientation politique de la Fed peut être asymétrique, ce qui signifie qu'il est plus susceptible de baisser les taux en réponse à un ralentissement que de relever les taux en réponse à une hausse de la croissance ou de l'inflation.
4) Évaluations – Où allons-nous à partir d'ici?
Les valorisations représentent un vent contraire au potentiel de rendement en 2020. Cela explique en partie la baisse des attentes de rendement par rapport à l'année dernière: des prix de départ plus élevés en 2019 impliquent des rendements inférieurs en 2020.
Les faibles rendements de départ et les spreads serrés rendent une évaluation supplémentaire basée sur l'appréciation du prix peu probable pour les obligations. Cela conduit à des attentes de rendements au niveau des coupons dans les parties les plus risquées des titres à revenu fixe. La bonne nouvelle est que l'absence de risques de récession peut tronquer le potentiel de baisse des rendements. Cependant, cela exacerbe une tendance continue que nous observons sur les marchés: les investisseurs recherchent de plus en plus la qualité dans la recherche de rendement.
5) Vulnérabilités du marché – (Sur) atteindre le rendement?
Comme le montre le graphique ci-dessous, nous observons certaines caractéristiques uniques sur les marchés du crédit aux entreprises d'aujourd'hui. Le graphique compare les écarts des obligations à rendement élevé avec le taux de migration des notations de crédit. Un taux de migration des cotes de crédit négatif indique que davantage d'entreprises sont déclassées que mises à niveau, ce qui est typique dans les environnements de fin de cycle.
En règle générale, les déclassements de crédit entraînent des écarts de crédit éventuellement plus élevés, les investisseurs se détournant des obligations les plus risquées. En 2019, cependant, une augmentation des déclassements de crédit a été suivie de spreads plus serrés et non plus larges. Cette déconnexion alimente les inquiétudes concernant le comportement de «recherche de rendement», ajoutant à de futures vulnérabilités financières.
D'après notre liste de cinq «jokers» potentiels, nous considérons le risque politique et les négociations commerciales comme les plus susceptibles d'être le principal déterminant des rendements au cours de l'année à venir. Cependant, étant donné la nature opaque et hautement imprévisible de ces problèmes, il est difficile de prévoir les répercussions possibles sur le marché. Donc pour l'instant, nous devrons attendre et regarder comment ces jokers se déroulent.
Jeffrey Rosenberg, CFA, est un gestionnaire de portefeuille principal pour l’équipe de revenu fixe systématique («SFI») de BlackRock et un contributeur régulier de Le blog.
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